[全球资产配置]2018年第四季度全球主要资产配置:美国股票相对a股的优势预计将下降

[主要结论]中美贸易摩擦不排除加剧的可能性。自2016年以来,国际货币基金组织首次下调了全球经济展望,降低了世界和19个国家的经济增长预期。 与绝对利率水平相比,美联储加息的影响可能更大。未来,美联储加息进程将加快,超出市场预期,并将对全球资产价格产生更大影响。 全球流动性的拐点预计将出现在2018年底。随着全球流动性环境的收紧和利率中心的上升,全球新兴市场的压力可能会上升,全球估值高的资产可能会面临压力。 从短期来看,投资者应该更多关注全球流动性拐点的影响,而不是美联储是否会加息,这可能成为市场波动的新来源。 自今年以来,美元指数在头三个月下跌了2.5%,自4月份以来的六个月中上涨了6.4%。大多数非美国人 截至9月25日这一周,自今年5月15日以来,美元投机多头头寸已连续20周保持净多头 自2月份以来,美元指数中投机性净多头头寸的比例呈现出迅速扩大的趋势。9月25日,投机性净多头头寸在美元指数中的比重达到70.2%,达到1999年以来的历史极限。美元多头头寸的人气很强。 自6月中旬以来,英镑对美元、日元对美元和澳元对美元的投机性净头寸空的比例呈现扩大趋势。美元的强势使得这三种货币的投机净头寸/[头寸/k0头寸比例接近1999年以来的最高水平。 美元指数进入盘整,上升势头减弱,可能仍令人震惊 2018年9月28日,摩根士丹利资本国际美国和全球股指的相对趋势与2016年初、2017年初和2018年初相比有不同程度的上升。 在所有考虑的区域股指中,美国股票相对于a股的相对趋势最强,目前的相对趋势从三个时间点分别上升了68.9%、43.7%和28.4%。 a股在能源、常规消费、金融、公用事业等行业的相对趋势与美股相差不大,但原材料、工业产品、耐用消费品、医疗保健、信息技术、电信服务等行业的趋势明显弱于美股相关行业 特别是在信息技术、耐用消费品、原材料等行业,美股相对a股的优势有了很大提高,这可能与中美贸易形势的升级有关。 最近,美国债务利率再次快速上升,一度达到3.2%。美国股票估值中心面临的压力正在上升。 美国三大股指的波动性较弱,但自8月中旬以来,一些纳斯达克100指数成分股(如苹果、IBM、谷歌和亚马逊)大幅上涨,股票波动性加大。美国债务在10年内迅速上升,随后的美国股市今年的波动性可能会增加。 今年的a股指数、深交所指数、中小企业板指数、深交所指数100、中国证券交易所指数500、创业板指数50和创业板指数均下跌约20% a股和港股均经历了20%-30%的最大回撤 从估值变化来看,创业板50指数、创业板指数和中国证券500指数与2638.30点的股市崩盘相比,分别下跌了38.3倍、19.1倍和19.7倍。中小板指数、深证指数和深证100指数也分别下跌了8.1倍、9.6倍和1.6倍 a股各指数的50倍市盈率和市盈率中位数在全球股指中仍然很高,这表明投资者仍应谨慎选择个股,以避免高价值股票。 上证综指、深证综指、成长型企业市场指数、成长型企业市场50、中小板指数和中国证券800的日均成交量与2015年股市灾难和2016年保险丝日均成交量相比几乎减半,也明显低于2017年。然而,上证综指50、沪深300和深证100的日均成交量变化不大。 这表明目前投资者对a股的信心普遍较弱,但大盘蓝筹股相对活跃于小盘股。 相对a股而言,美股继续走强的实力可能会减弱,a股的投资价值逐渐显现。 1.宏观经济学:中美贸易摩擦不排除恶化的可能性。全球经济正面临下行压力。就目前的对外贸易环境而言,中美贸易争端仍有可能继续。 9月30日,美国、加拿大和墨西哥达成“美国-墨西哥-加拿大协定”(以下简称美墨协定,美墨加拿大协定,USMCA)。三国领导人将在60天内签署协议,取代1994年1月1日生效的北美自由贸易协定(以下简称北美自由贸易协定,英文全称:北美自由贸易协定)。 新《北美贸易协定》的缔结不仅实现了特朗普的竞选承诺,也是“美国第一”经贸政策的主要成就之一。 特朗普表示,美墨加三方协议的签署将在美国创造数十万个新就业岗位,支持每年1.2万亿美元的贸易,并将是美国历史上最大的贸易。 此前,9月24日,特朗普和韩国总统文在寅签署了一份修订后的美韩双边贸易协定。9月26日,美国和日本达成初步协议。现在是美国-墨西哥-加拿大协议。然后只有欧盟 随着时间的推移,美国与其除中国以外的主要贸易伙伴之间的自由贸易协定几乎已经重新签署,这将对中国施加一些压力。 我不得不说,特朗普已经用双边谈判取代了多边谈判,并采取了分而治之的贸易谈判战略,这仍然非常有用。 特朗普表示:就新的贸易协定开始与中国谈判还为时过早 现在不能谈判,他们(中国)还没有准备好,他们已经利用我们很多年了,不可能这么快就发生。 特朗普双边谈判的进展和他对中国的评论都暗示中国未来几年的贸易环境不容乐观。 对中国市场外部环境影响最大的因素来自美国。中美贸易摩擦是今年a股市场最大的干扰因素。 面对未来,投资者需要做好准备,妥善管理风险。 贸易紧张加剧,保护主义倾向于从言辞转向实际行动。美国对各种进口产品征收关税,包括来自中国的2000亿美元货物,这迫使其贸易伙伴采取对策。 紧张的贸易形势将打击企业和金融市场情绪。 加上全球金融形势趋紧、地缘政治紧张和高油价等因素,全球经济前景令人担忧。 2018年8月,摩根大通的全球综合采购经理人指数为53.4%,较上月下降0.3个百分点。 摩根大通的全球制造业采购经理人指数为52.5%,比上个月下降0.3个百分点。摩根大通的全球服务采购经理人指数为53.5%,比上个月下降0.5个百分点。 制造业采购经理人指数自2017年12月以来呈下降趋势,今年8月跌至52.5%的新低,增加了全球经济的下行压力。 自2016年以来,国际货币基金组织首次下调了全球经济展望,降低了世界和19个国家的经济增长预期。 美国2019年的增长预测将从2.7%降至2.5%;中国2019年的增长预测将从6.4%降至6.2%。将2018年欧元区增长预期从2.2%降至2.0% 根据国际货币基金组织的计算,目前新兴市场国家的国内生产总值按市场汇率计算占全球国内生产总值的40%。 显然,新兴市场经济条件对全球经济的影响已经上升到更高的水平,全球经济对当地经济变化的敏感性也有所提高。 目前,一些新兴市场经济下滑的风险正在增加。由于世界日益紧缩的货币政策和全球贸易关系的紧张,经济衰退明显加剧了新兴市场资产价格的波动。 例如,阿根廷、巴西、南非和土耳其经历了大规模资本外流、股市低迷和高通胀。 这些国家通常以巨额外债、经常账户赤字和少量外汇储备为特征。这些经济体今年经历了大量资本外流。 在了解各国国内生产总值的最新发展之前,我们需要澄清几个概念。在媒体报道中,我们经常看到一个国家的国内生产总值增长率,主要包括国内生产总值同比增长率、环比增长率和环比年率。每个国家都有不同的使用习惯。 中国、越南、印度和其他国家通常使用同比增长率。欧洲国家经常使用环形比较。美国和日本更习惯使用环比年率。 解释什么是环对环年增长率,就是将一个季度的环对环增长率转化为一年后的总增长率,也就是说,假设环对环增长率持续,得到的一年增长率是:环对环年增长率计算公式=(1+环对环增长率)4-1 然而,下一季度的增长率往往不同于下一季度的增长率,所以年增长率不是实际经济增长率,而是预期值,而不是实际同比增长率。 当观察一只基金一个季度的年收入时,这通常是通过根据该基金一个季度的收入预测和转换接下来的三个季度来获得的。 但是,如果该国未来三个季度的实际增长率或该基金的回报率与本季度相差甚远,那么按本季度折算的该基金的年国内生产总值贴现率和年回报率很容易误导我们,所有投资者都应该客观看待这一数据。 例如,美国2018年第二季度的国内生产总值同比增长4.2%,而第二季度的实际国内生产总值同比增长2.8%,环比增长1%。日本2018年第二季度国内生产总值同比增长2.8%,第二季度实际同比增长1.4%,环比增长0.7% 我们认为,相同类型的国内生产总值增长率是可比的。事实上,由于环比年率数据是预测值,而不是实际经济数据,所以不如环比数据和同比数据真实 从美国国内生产总值年率趋势图和同比数据来看,年率波动较大(如图1所示)。美国经济第二季度增长4.2%,为2014年第四季度以来的最快增速。 特朗普在推特上写道,“我们正步入13年来最高的年增长率。” “我们应该客观地看待这些数据,我们需要关注下一季度美国国内生产总值能否保持这一高水平。 事实上,一些研究人员认为,中美贸易战最终将对美国经济产生负面影响,降低未来几个季度的国内生产总值增长,比如国际货币基金组织。 从国内生产总值同比数据来看,自2016年6月以来,季度国内生产总值增速呈现稳步上升趋势。2018年第二季度,美国是国内生产总值季度增长率同比加快的少数几个国家之一 在9月份的美联储FOMC会议上,美联储上调了今年和2018年(6月份为2.8%)和2019年(6月份为2.4%)的经济增长预期,反映了美联储对美国短期经济的充分信心 美国经济增长目前呈现出非常好的发展趋势,但无论能否继续保持,我们仍需要客观看待。 放眼世界,印度、越南、中国和菲律宾是增长最快的经济体之一。 2018年8月,美国消费者物价指数(CPI)上涨2.7%,核心消费者物价指数(core CPI)上涨2.2%,两者均低于预期,表明美国通胀没有大幅上升,通胀保持稳定,表明经济没有过热。9月,欧元区消费物价指数同比上涨2.1%,而中国消费物价指数同比上涨1.6% 一些国家遭受高通胀甚至恶性通胀,如阿根廷和土耳其。 至于中国的消费物价指数,根据华创证券的曲青进行的研究,在短期内,就食品而言,蔬菜价格在8月份飙升后,短期内几乎不会大幅下跌。随着猪肉消费旺季的临近,猪肉价格预计将进一步上涨。 至于非食品类产品,考虑到预计中秋节和国庆假期期间旅游消费将继续增加,非食品类价格也将有很大可能适度上涨。 从中期来看,蔬菜将进入生产淡季和消费旺季。寿光的灾难将影响冬季蔬菜的供应,蔬菜价格容易涨跌。生猪周期已经进入上行周期,预计明年春节前生猪价格将稳步上涨。 此外,在全球原油价格高企和关税增加的背景下,进口通胀的压力也值得关注。 消费者物价指数预计将在未来稳步上升,明年春节前后达到3%左右的高点,然后缓慢回落。 在货币政策方面,与市场预期一致,美国东部时间9月26日,美联储FOMC在9月份将利率上调25个基点,将联邦基金利率上调至2-2.25%,这是自2015年底利率周期开始以来的第八次上调,也是今年的三次上调 从未来利率预测的散点图来看,美联储维持2018年底2.375%、2019年底3.125%和2020年底3.375%的预测,即2018年4次加息、2019年3次加息和2020年1次加息。会议将美联储的中长期利率略微上调至3% 与8月份相反,9月份的FOMC声明删除了“货币政策仍然宽松”的措辞美联储主席鲍威尔(Powell)在随后的新闻发布会上表示,这一变化并不代表美联储利率路径的任何预期变化,即后续加息进程可能会继续推进。 美联储此次加息后,美国股票、美国债券和美元并未大幅波动,这表明加息完全在市场预期之内。市场预计今年12月将再次加息。在此之前,美联储的货币政策可能不是影响市场的主导因素。 鲍威尔随后在一周内第二次对美国经济表现发表“相当积极”的声明,称美联储不再需要维持超低利率,而是应该逐步转向既不宽松也不紧缩的中性利率。 与绝对利率水平相比,美联储加息的影响可能更大。未来,美联储加息进程将加快,超出市场预期,并将对全球资产价格产生更大影响。 今年10月后,美联储的“缩减”月上限将从400亿美元上调至500亿美元。在欧洲央行9月份的会议上,QE债券月度购买规模已从300亿欧元降至150亿欧元,并将于今年年底结束。日本银行已将超长期债券的购买规模从600亿日元降至500亿日元。 根据主要央行目前在QE的步伐,全球流动性拐点预计将出现在2018年底。随着全球流动性环境的收紧和利率中心的上升,全球新兴市场的压力可能会上升,全球估值高的资产可能会面临压力。 由于美国吸引跨国公司海外资金和贸易保护的政策,这将增加新兴市场的压力。 从短期来看,投资者应该更多关注全球流动性拐点的影响,而不是美联储是否会加息,这可能成为市场波动的新来源。 受美联储9月加息影响,香港9月27日将贴现窗基准利率上调25个基点,至2.5%。 汇丰银行、恒生银行、渣打银行、BOCHK银行、工商银行(亚洲)和其他香港银行都上调了最高利率。港元最佳利率由香港银行自行厘定,是贷款基准利率,尤其是物业市场的按揭贷款。 这是香港银行业自2006年以来首次上调最高利率,标志着香港维持10多年的超低利率时代正式结束,也标志着香港利率正常化周期的开始。 香港市场对资本流动的变化非常敏感,与宏观经济密切相关。 目前,美国经济强劲,中美贸易争端没有任何明显缓解迹象。中美贸易不能排除恶化。如果贸易恶化,将增加中国经济(包括香港经济)的下行压力。 如果美联储加息超过市场预期,很可能会给全球市场带来更大的波动。 根据目前的形势,美联储可能会继续加息。香港将来可能会继续跟随这个趋势。资产价格,尤其是房地产市场,可能面临下行调整压力。无论如何,美国经济是否会继续强劲增长,加息速度是否会超过市场预期,中美贸易是否会恶化,以及其他因素都是投资中需要注意的重要变量。风险管理是投资的首要任务。 二.外汇市场:美元指数进入盘整,上升势头减弱,可能仍令人震惊。自今年以来,美元指数在头3个月下跌了2.5%,自4月份以来的6个月中上涨了6.4%。大多数非美元货币已经贬值。大多数贬值幅度较大的国家是财政和经常账户赤字较高、外汇储备不足和外币借款较多的国家。这些国家无力应对美元升值 例如,委内瑞拉、阿根廷、土耳其、南非、巴西、俄罗斯、印度、印度尼西亚等。委内瑞拉玻利瓦尔共和国大幅下降83.9% 2018年第二季度,印度、越南、中国、菲律宾和印度尼西亚分别同比增长8.2%、6.73%、6.7%、6%和5.27%,这些国家都是全球国内生产总值增速最快的国家。自今年以来,货币对美元分别贬值了13.3%、2.6%和5.5%(以离岸人民币计算) 在交易层面,截至9月25日这一周,CFTC美元指数有43,449个非商业多头头寸,6,440个非商业空多头头寸,CFTC美元指数有37,009个非商业净多头头寸,美元投机多头头寸自今年5月15日以来连续20周保持净多头头寸,增速加快。 根据美国商品期货交易委员会(Commission)的CFTC数据,自2月份以来,美元指数中投机性净多头头寸的比例呈现出快速扩张的趋势。9月25日,美元指数中投机性净多头头寸比例达到70.2%,达到1999年以来的历史极限,美元多头头寸人气强劲。 从芝加哥商品交易所的外汇非商业净多头头寸的比例,以及英镑对美元、日元对美元和澳元对美元的投机净空头寸来看,自6月中旬以来,美元的强势使这三种货币在投机净空头寸中的比例接近1999年以来的最高水平。9月25日,英镑对美元、日元对美元和澳元对美元的投机净头寸分别为-29.8%、-39.4%和-45.4% 相比之下,欧元对美元的投机多头头寸和空头寸相当。9月25日,欧元对美元的投机性净空头寸占0.8% 三.股票市场:如果美国股票在2016年初购买世界不同地区的股票指数,美国股票相对a股的优势预计会下降,以下是截至2018年9月28日的累计收益(不包括汇率)、摩根士丹利资本国际在世界的累计收益34%、摩根士丹利资本国际在美国的集团更大(+44.6%)和上证综指的累计收益最低(-14.4%)。 其他地区或市场的股票指数累计回报率为:摩根士丹利资本国际发达市场(不包括美国)(+19.3%)、摩根士丹利资本国际欧洲(15.8%)、日经225指数(+30.7%)、恒生指数(+30.3%)、摩根士丹利资本国际新兴市场(+36.5%)、摩根士丹利资本国际亚洲(不包括日本)(+35.3%) 总体而言,自2016年以来,全球股市已实现不同程度的累计涨幅。在这个过程中,美元指数的走势普遍扰乱了世界不同地区或市场的股指走势。2016年和2018年美元指数的波动和不确定性使得全球股指的走势更加不稳定。2017年美元指数单边走弱也是全球股指单边走强的原因之一。 2017年,美元指数全年呈现下降趋势,全球股指取得明显正回报。然而,美元指数在2018年前四个月盘整后迅速走强,导致全球股指大幅波动。摩根士丹利资本国际美国趋势偏离了美元指数。4月后,美元指数走强,但美国指数单边走强 摩根士丹利资本国际新兴市场、摩根士丹利资本国际亚洲(日本除外)、恒生指数和上证综指受影响最大,已大幅退市。 2018年9月28日,摩根士丹利资本国际美国和全球股指的相对趋势与2016年初、2017年初和2018年初相比有不同程度的上升。 美国股票相对于a股的相对趋势是所有区域股票指数中最强的。目前的相对趋势分别比三个时间点高68.9%、43.7%和28.4%,比2016年、2017年和2018年以来的平均值分别高32.9%、25.6%和13.1%。与其他市场不同,这种相对优势有缩小的趋势 从行业来看,与2018年初相比,所有10个行业的美股相对趋势与a股相比都有不同程度的改善,但a股在当前消费行业的趋势没有明显优势。在过去的三年里,目前消费行业的a股在大部分时间里都比美股强劲,但今年,该行业的a股走势并没有保持去年的相对优势。 a股在能源、常规消费、金融、公用事业等行业的相对趋势与美股相差不大,但原材料、工业产品、耐用消费品、医疗保健、信息技术、电信服务等行业的趋势明显弱于美股相关行业 特别是在信息技术、耐用消费品、原材料等行业,美股相对a股的优势有了很大提高,这可能与中美贸易形势的升级有关。 据统计,今年以来全球60个股票市场指数的起伏,35个指数下跌,平均跌幅为-10%,25个指数上涨,平均涨幅为7.6% 前三名分别是乌克兰股票指数、纳斯达克100指数和挪威奥塞克斯指数,分别上涨21.6%、19.2%和17.9% 排在最后7位的是a股指数、深交所指数、中小企业板指数、深交所指数100、中国证券交易所指数500、创业板指数50和创业板指数都下跌了约20% a股和港股都经历了20%-30%的最大回撤 从估值变化来看,创业板50指数、创业板指数和中国证券500指数与2638.30点的股市崩盘相比,分别下跌了38.3倍、19.1倍和19.7倍。中小板指数、深证指数和深证100指数也分别下跌了8.1倍、9.6倍和1.6倍 从今年年初开始,主要a股的成功率已经到了世界的尽头。a股指数的50倍市盈率和市盈率中位数在全球股指中仍然偏高。这表明,投资者仍应谨慎选择个股,以避开高价值股票。 相对a股而言,美股继续走强的实力可能会减弱,a股的投资价值逐渐显现。 美元指数与摩根士丹利资本国际美国和摩根士丹利资本国际发达市场(美国除外)、摩根士丹利资本国际新兴市场、上证综指和恒生指数的相对价值之间的三个月滚动相关系数最近大幅下降 最近,美国债务利率再次快速上升,达到3.2%,为今年5月以来的最高水平。 利率中心本身的适度上升对市场的影响大于对估值中心的压制,在有利利润(美国经济表现强劲)的背景下,估值中心未必会对市场产生直接而剧烈的影响 然而,如果后续债券的利率上升过快,美国经济表现将下降,这可能会加剧其他市场的动荡。 回顾今年2月,10年期美国债务迅速上升,S&P 500指数大幅波动。 我们需要继续关注未来美国债务利率的趋势。 指数波动性较弱,股票波动性增加,美国债务在10年内快速上升,随后美国股票的波动性今年可能会增加。 与2008年金融危机、2015年股市崩盘、2016年导火索以及2018年区间日平均交易量相比,除2008年金融危机外,当前日平均交易量明显低于2015年股市崩盘和2016年导火索。其中,上证综指、深交所指数、成长型企业市场指数、成长型企业市场50指数、中小板指数和中国证券交易所800指数与2015年股市崩盘和2016年融合日平均交易量相比几乎减半,也明显低于2017年。然而,上海证券交易所50、上海证券交易所300和深圳证券交易所的100天平均交易量变化不大 这表明目前投资者对a股的信心普遍较弱,但大盘蓝筹股相对活跃于小盘股。 中国a股主要指数的估值已经达到合理水平,预计未来将回到平均值。 a股正进入中长期发行的好时机。 在经历了上半年的高波动后,延长投资期限,让利润增长和估值回归,以改善投资状况。 统计了历史上(2010年1月1日-2018年7月5日)主要a股指数的市盈率分布。2018年7月5日,上证综指、沪深300指数、深证综指、中国证券500指数和创业板指数均低于历史中位数,中国证券500指数和创业板指数均低于25%分位数,而中国证券500指数接近历史最低市盈率。 未来,a股有望恢复估值 联系人:戴吉辉电话:+86.21.63325888-4083邮箱:daijihui@orientsec.com.cn[免责声明]本报告基于部门认为可靠或目前已披露的信息。新闻部一直尽力确保报告所载信息的准确性和完整性。 信息来源包括东方证券或其他证券研究机构的公开研究报告、风信息、东方财富网、蔡中网和证券之星等主要金融网站。这份报告不能保证所有信息的真实性和可靠性。投资者阅读时请注意风险。 无论如何,本报告中包含的信息、意见、推测或意见仅反映本部门在报告发布之日的判断,并不构成对任何人的投资建议,也不构成出售或购买证券或其他投资目标的邀请或对他人的邀请。 投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求判断是否借鉴报告中的信息、意见或意见,独立做出投资决策,并自行承担相应风险。 未经本部门事先许可,任何组织或个人不得引用、出版或重印本报告的全部或部分内容,不得将本报告用作诉讼、仲裁和媒体参考的证据或依据,也不得用于盈利或其他未经授权的目的。

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